美国推出QE3的可能性较大

美国QE2（第二轮量化宽松政策）还未结束之时，关于QE3的讨论已经众说纷纭。说必将推出的有之，说早已暗度陈仓的亦有，甚至还出了一个新的概念：QE2.5。笔者认为对于QE3会否推出，要从美国国际政治和国内政治的角度，结合美国国债发行的需要来进行分析。

从2011财年宣告开始的去年10月初至今年5月底，美国联邦政府的财政总收入为1.484万亿美元，而财政总支出高达2.412万亿美元。美国联邦政府财政赤字已逼近万亿美元大关。经济衰退和多年的赤字财政政策使美国的公共债务总额不断累积，在今年5月16日达到法定的14.29万亿美元上限后，尽管财长盖特纳等官员多次敦促国会尽快修改立法提高债务上限，以免对经济造成灾难性影响；国际评级机构也威胁要下调美国的国债评级，但驴象两党在2012财年联邦政府预算和提高公共债务上限争斗仍酣。多位共和党重量级议员表示，除非同时大幅削减开支，否则不会同意提高公共债务上限，无非是以此胁迫在任的民主党总统削减福利、提高税收来做民众的“恶人”，背后博弈的是2012年大选的民心。

美国要想不违约，必然要提高债务上限，这个上限被提高本身也是对于其国债信誉的负面影响。美国不能有效地防治赤字、改善政府财政情况，保障偿债能力，就算上限最后被提高，想让国债发行出去也是一件非常困难的事情。而且国债以什么样的代价和利率发行出去也很关键，大规模的国债发行总不能像几天前危机下的意大利那样以高利率发行吧？我们不能忽视QE3的推出对于美国国债发行的巨大作用。

QE3出台的可能性非常大的原因是，美国需要维持其国债的价格。因为如果美联储不持续收购美国国债，美国现有国债的价格必然下跌，也就是说如果此时购买国债的收益率会提高，那么与老国债的收益率相比，新发行的国债利率必然要提高，这样美国一年期国债的利率就不会再是0.6%~0.7%的老样子了。利率增加导致政府负债的财务成本的增长，如果美国国债利率增加5%，对于美国14万亿巨额国债来说，就意味着一年要多支出7000多亿美元利息，这约相当于美国财政收入的30%。其结果必然对于美国政府非常巨大的压力。

美国的国债利率的提高必然导致美联储要加息，这个加息所带来的不会是货币的减少，而是货币进一步扩张，因为在2008年危机以后，美联储就给银行存储于美联储的超额准备金支付利息，吸引了8000多亿银行资金存储于美联储而不是放贷，这样由于再贷款等金融衍生出来的货币必然大大减少。现在如果美联储加息，则银行必定要把大量的超额准备金进行放贷进入市场，导致货币乘数大大增加，这样的乘除法比简单量化宽松的加减法对于市场中货币的投放要多得多，而且这些资本是投放到美国市场的，必然要引发美国国内的通胀。美联储的意图是既要宽松，也要国内的通胀受到控制，因此美国是很不愿意加息的。在量化宽松问题上，美联储含糊其辞；但是对于加息，美联储的态度非常明确：欧洲加息了美联储也不加，这是违背历史惯例的。

对于QE3问题实际上现在还没有到需要讨论的时候，只有在美国政府的国债问题解决之后，才有美联储QE3的实际意义。对于债务上限的提高，自1917年议会规定限制以来已经将债务上限提升了近百次，但是这次有特别的味道，因为总统和国会是不同的党派控制，在大选在即的微妙时刻，有发生意外的可能。

现在美联储关于QE3问题的各种表态，实际上就是美国人操控市场情绪的大棒，这个大棒在挥舞和威胁的时候就如未落地的靴子，是最有威力的，美国人也会把它挥舞到世界的各个角落。

同时我们还要注意到的就是美联储收购的大量国债资产，第一轮是1.7万亿美元，第二轮是6000亿美元，这些国债现大量到期，到期以后美联储是否继续购买新的国债？这些已经是授过权的行为，美联储继续使用到期资金购买新债的做法是非常隐秘的，这样偷偷的继续印钞是不为大家所察觉的。也就是所谓的量化宽松只不过是要增加的增量而已，美联储并没有降低其资产规模的愿望，尤其是大量的银行资金以超额准备金的方式存储于美联储后，美联储也需要让这些美元有得到收益的场所，购买国债的利息受益也是给这些超额准备金付息的来源。美联储是私人机构，支付利息也是需要有收入而不是私人老板掏腰包的事情，这与国有银行的思维是有区别的。

因此各方面因素考虑，笔者认为，美联储推出QE3的可能性非常大，但是在目前不会推出。推出的前提是要在美国解决了其债务上限以后，同时世界各国经济条件允许，推出QE3进行印钞使得美国不受通胀压力，可以将宽松的流动性输入他国时，才是美国第三轮量化宽松Q推出的最可能时机。在此之前更多的是以此为大棒影响世界其他国家的经济决策。对此我们需要做的就是不受恫吓，坚定不移地坚持自主经济政策的一贯性，不被外来政策预期所左右，不给其进行新一轮大规模印钞的空间。

资源的特殊性与危机再探底的必然性

在2011年7月13日美联储表态可能继续量化宽松的当晚，石油等大宗商品价格暴涨。结果就是次日美联储主席伯南克在国会做证时，改变此前“可能采取新货币刺激政策”的提法，表示“近期不会推出新的刺激措施”。

美国对于石油价格的暴涨非常敏感，此前美日等国共同向市场投放6000万桶石油战略储备，联手做低石油价格。在这里我们需要对于资源供需的特殊性进行分析，让大家看到在资源的压力下，经济危机再一次探底的可能性。

对于商品的供需曲线，我们一般都知道是价格越高供给越多，这个也是供需经济理论的基础，但是世界上有没有价格越高供给反而下降的东西呢？有的。这样的供需曲线是反向的，但是这个反向也是有条件的，因此出现了后弯的供给曲线，在后弯的供给曲线下拐点的上方是供给随价格的升高而下降，下方是供给随价格的升高而上升。

经济学家萨缪尔逊（P．A．Samuelson）和诺德豪斯（W．D．Nordhaus）在谈到后弯的供给曲线时列举了两个例子：一个是劳动供给，第二个是上世纪70年代石油危机时的石油供给。这两个例子的现象相同：都是随着价格上涨而先供给增加，然后随着价格的继续上涨而供给减少。后弯曲线的形成原理在于，对于劳动力而言是收入增加，人们分配时间上会增加休闲娱乐的时间而减少工作时间；而对于石油则是在石油涨价和美元下跌印钞的预期下，谁也不愿意多卖石油而持有美元，资源国家要出售石油的原因是他需要美元还债和外汇平衡，只要石油收入能够平衡，他们就不会出售更多的石油，因此对于石油的供给是销售额的问题不是销售量的问题，在价格提高的时候出售更少的石油就可以达到国家需要的销售额，因此供给的石油会更少。现在的问题是，世界资源市场不仅仅是石油，其他资源产品也出现类似情况，对于全球的经济复苏进程造成巨大压力。

俄罗斯能源部公布的资料显示，2011年1至5月，俄罗斯石油开采量达2.1亿吨，石油出口量为1亿吨。与去年同期相比，俄罗斯的石油与天然气凝析油开采量增长1.3%，而石油出口量下降1.7%。2010年俄罗斯的石油开采量为5.05亿吨，增长2.2%；出口石油2.47亿吨，减少0.6%。从上述数据可以明显看出，俄罗斯石油增产但是在今年上半年油价暴涨的情况下出口量下降，供给出现后弯的现象明显。尽管下降不多，但是这是一个通过拐点的明显信号，俄罗斯手握5000亿美元外汇储备，主权债务仅占GDP的10%，这样强健的资产负债表令陷入债务危机的美国、欧盟国家艳羡不已，俄罗斯显然没有增加石油出口的动机，因为作为世界第一原油出口大国其储量只有世界第六。与此同时欧佩克反对增加石油的出口限额，整个石油市场供给在价格上涨供应量下降的通道之中。

对于后弯的供给曲线，需求曲线可能会与之交叉两次，也就是能够形成两个均衡点，一个是高油价的均衡点，另一个是低油价的均衡点。经济发展石油需求不断走高时，由于需求巨大而供给却不能通过价格增加而提高，已经不是原来供给可以随着价格上涨而迅速得到满足，随后价格下降这样的传统情况。新的均衡点形成是不易的，供需曲线可能出现走势接近或重合，均衡点不稳定的情况下，传统微观经济学里所要求的“市场出清”的基本假设不存在，此时甚至也可能形不成均衡点，在这样的情况下就是价格不断涨上去也得不到足够的石油，其结果就是以供需关系为基础的市场经济体系的崩溃。在当今金融衍生品高度发达，以及石油与美元直接挂钩的情况下，以石油等大宗商品和证券构建的金融衍生品体系就必然坍塌，这就是2008年金融危机的形成原因之一。

在2008年的金融危机中，石油价格的暴涨暴跌就非常引人注目，一度造成我国一些大型企业在石油产品的套期保值上损失巨大。事实上，如果对石油的后弯曲线有所研究的话，通过并不复杂的金融工程学就可以计算出，在后弯曲线下是形成了不同的均衡点，在油价147美元/桶的高位上，由于需求增加而供给不能随价格的上涨而增加来满足需求，因此与需求形不成供需曲线的均衡点，必然造成系统的崩溃；市场随后大幅度向下，到后弯的下方去寻求新的均衡点，这也就是当时油价能够下跌到36美元/桶的原因。因此对于石油后弯曲线的研究非常重要，这样的研究也可以在当前全球的其他资源产品需求上得到运用。一些西方投行人士在给中国企业制作套期保值产品的时候，我内心确信对方是明确知道这一点的，比如2008年高盛全资子公司杰润新加坡私营公司在油价从高位147美元/桶暴跌到60多美元/桶时，依然“大胆地”与深南电（000037.SZ）签署了看上去对后者有利的对赌协议，结果导致深南电发生巨亏。事件发生后，中投证券金融衍生品部董事总经理张晓东评价此交易合约“不是什么赌博，而是送死”。如今在全球资源商品价格大幅震荡之时，中国企业如果要进行相关的套期保值，一定要注意后弯曲线这一点。

在油价高涨下，从俄罗斯的增产后出口降低来看，现在世界石油和其他大宗商品的供给又出现了后弯的拐点，而中国等新兴市场国家的复苏好于预期，中国的经济今年上半年同比增长9.6%，石油等大宗商品的需求继续增长，与欧佩克的限产不放松和俄罗斯的出口降低相对应，新的能源需求压力非常巨大。在以后越来越高的能源价格下，以制造业为主的国家必然要遭遇到资源国家越来越厉害的资源食利，结果就是经济发展受制于资源暴涨而进退两难。因此如果资源问题不解决，在资源供给的后弯下，像2008年那样的系统性崩溃发生的可能性很大，这也从全球范围来看经济二次探底可能性很大的最关键原因之一。

美日等国为什么在此时抛售大量石油储备打压石油价格，就是试图改变石油供给曲线后弯的状态。从目前的市场走向来看非常不乐观，欧佩克扬言报复，对于第二轮储备的释放，德国等国也有分歧，世界的资源供给曲线通过后弯拐点进入涨价而供给减少的趋势难以逆转。资源供给的高价萎缩，实际上勒紧了经济发展的缰绳，经济在复苏的初期就被资源勒紧的结果，只能是再一次走向衰退让资源低价释放，这是资源供给特殊性导致的必然性。